Денис Зибарев, управляющий директор, департамент рынков капитала, Держава Капитал
Российский долговой рынок не просто жив всем рискам назло, но и растет рекордно.
Денис Зибарев , управляющий директор, департамент рынков капитала, Держава Капитал |
- Как вы оцениваете состояние российского долгового рынка по итогам трех кварталов 2026 года? В каких сегментах баланс спроса и предложения выглядит наиболее устойчивым? Например, в сегментах ОФЗ, качественных корпоративных облигаций, высокодоходных выпусков и флоатеров?
- Российский долговой рынок не просто жив всем рискам назло, но и растет рекордно.
К концу сентября 2026 года объем рынка корпоративных облигаций, по данным Банка России, увеличился до 38 трлн рублей на фоне увеличения бюджетных расходов и планов заимствований Минфина, роста инфляционных ожиданий и сохранении ключевой ставки на уровне 14%, также прочих негативных факторов. Представьте, что нас ждет при появлении положительных для рынка тенденций!
Наиболее устойчивым выглядит сегмент корпоративных облигаций инвестиционного уровня (HG – от ААА до А), усилившийся за счет смещения интереса инвесторов на высокое кредитное качество вместо поиска повышенной доходности. С начала 2026 года спреды облигаций рейтингов AAA и AA сузились на 60–70 б. п., тогда как спреды рейтинговых групп A и BBB, наоборот, расширились (не говоря уже о бумагах более низкого кредитного качества). Наиболее заметно спреды выросли, конечно, у облигаций девелоперов и лизинговых компаний, которые острее всего чувствуют негативные тенденции в экономике.
Сегмент высокодоходных облигаций (HY – от ВВВ и ниже), напротив, остается зоной повышенного риска: премии к доходностям ОФЗ сохраняются выше 1 500 б. п., несмотря на снижение ключевой ставки с 16 до 14%.
По мере снижения вероятности дальнейшего сокращения ключевой ставки ЦБ РФ (некоторые аналитики не исключают даже повышения ставки) все бОльше возрастала популярность бумаг с плавающей ставкой.
- Как изменилась роль частных инвесторов в первичных размещениях в 2026 году и за счет каких инструментов можно поддержать спрос на корпоративные облигации средней и длинной дюраций?
- Роль частных инвесторов на долговом рынке в этом году существенно возросла, особенно в первичных размещениях высококачественных эмитентов. Также розничные инвесторы в сентябре, к примеру, приобрели бумаг на 158 млрд рублей, при этом около 49% их покупок, по данным Банка России, пришлось на неипотечные секъюритизированные облигации, что уже можно считать новым трендом на рынке.
Поддержать спрос на корпоративные облигации можно сейчас за счет самых понятных, прозрачных и качественных эмитентов, для которых важны высокие индустриальные стандарты раскрытия информации, наличие ковенантного пакета по выпускам облигаций, качественный аудит и рейтингование.
- Нужны ли рынку более понятные стандарты риск-раскрытия для частных инвесторов при размещении сложных или кредитно-рисковых облигаций?
- Более понятные стандарты раскрытия информации однозначно нужны, потребность уже давно назрела, при этом нужны стандарты для всех облигаций, а не только для сложных или кредитно-рисковых бумаг. Нужен и нормальный аудит, и качественная работа всех рейтинговых агентств, есть потребность в сплошном и постоянном рейтинговании. Необходимы ковенанты при выпуске облигаций, ведь для облигаций это всего лишь пять-шесть базовых отслеживаемых параметров, а не два-три десятка, как в банковских кредитах.
- Коммерческие облигации получают доступ к биржевой инфраструктуре, что делает этот сегмент ближе к организованному рынку и частично к ЦФА. Чем коммерческие облигации будут принципиально отличаться для инвестора от биржевых облигаций и ЦФА? Например, по раскрытию, ликвидности, защите прав или целевой аудитории?
- Для инвестора коммерческие облигации принципиально отличаются от биржевых наличием большого количества ограничений: и по раскрытию информации (отсутствие проспекта), и по ликвидности (вне нормального биржевого обращения), и по защите прав (отсутствие ПВО, как по биржевым выпускам), и целевой аудитории (только для квалифицированных инвесторов).
Коммерческие облигации – это долговые бумаги, регистрация которых осуществляется центральным депозитарием (а не биржей), они могут размещаться только путем закрытой подписки и не требуют регистрации проспекта. Их объем в обращении составляет около 460 млрд рублей против 36,7 трлн рублей биржевых облигаций.
Московская биржа с 14 сентября 2026 года предоставила возможность включать коммерческие облигации в режим внебиржевых торгов с центральным контрагентом, что дает инвестору возможность выхода из инструмента. Надо полагать, что это нововведение должно расширить круг потенциальных инвесторов, а затем и заемщиков, которые получат более защищенный долговой инструмент, чем ЦФА, по которым сейчас фактически существует регуляторный арбитраж: только появляются, к примеру, требования по аудиту и рейтингованию.
- Какие параметры корпоративных выпусков сейчас наиболее интересны для частных квалифицированных и институциональных инвесторов? Например, премия за риск, требования к рейтингу, кредитное качество, ликвидность, параметры оферты, прозрачность отчетности?
- Частным квалифицированным инвесторам в 2026 году важно обращать внимание в первую очередь на кредитное качество, во-вторых, на адекватную премию за риск и, в-третьих, на ликвидность бумаги:
- Как уже было отмечено, сейчас наблюдается бегство в качество – доля бумаг AAA/АА растет, инвесторы наконец-то стали уделять бОльшее внимание рейтингам и читать рейтинговые отчеты.
- Спреды по размещаемым бумагам должны быть адекватны рынку.
- Ликвидность – крайне важный параметр для любого инвестора, так как дает понимание перспективы продажи купленных облигаций. Но для разных инвесторов – разные требования по ликвидности: мелкому частному инвестору нужна возможность быстро продать свои скромные вложения в течение торгового дня (желательно без потерь), а для крупного институционального инвестора необходимо понимание срока реализации долгосрочной инвестиции. При этом все большее значение приобретает глубина биржевого «стакана» (особенно с учетом маркет-мейкинга) и возможность продажи во внебиржевом обращении.
- Как вы оцениваете вероятность роста дефолтов и реструктуризаций в 2027 году, в т. ч. в сегменте МСП и ВДО? Какие ранние индикаторы кредитного ухудшения инвестору следует отслеживать?
- По данным РБК, объем дефолтов по корпоративным облигациям и ЦФА по итогам сентября 2026 года составил 6,5 млрд рублей, в т. ч. 6,3 млрд рублей пришлось на облигации. Число эмитентов, не исполнивших обязательства, выросло с 27 в августе до 32 в сентябре. Накопленный объем дефолтов за девять месяцев составил 0,08% рынка.
По моим прогнозам, число дефолтов уже недалеко от пика: многие эмитенты невысокого кредитного качества так и не смогли пройти рефинансирование из-за медленного снижения ключевой ставки, жесткого банковского регулирования и слабой экономической активности.
Из числа индикаторов кредитного ухудшения можно назвать самый главный – текущая рыночная доходность, которая как раз и отражает сразу все факторы. Как правило, все тревожные опасения, равно как и все восторженные ожидания сказываются на цене бумаги, поэтому резкий рост доходности долгового инструмента эмитента при отсутствии увеличения доходности ОФЗ и аналогичных бумаг – крайне тревожный сигнал для инвестора.
- Расширение торговых сессий, включая утренние и вечерние торги, а также дополнительные сессии выходного дня, уже изменили доступность облигационного рынка. На обсуждении переход работы биржи на круглосуточный формат работы. Насколько расширенные сессии торгов повлияли на фактическую ликвидность облигаций и качество формирования рыночной цены? Ожидаете ли вы существенных изменений при круглосуточной работе биржи?
- Все рыночные участники ратуют за улучшение доступности инвесторов ко все бОльшему количеству инструментов достойного качества с разумными затратами, в т. ч. рабочего времени. Очень хорошо, что теперь все российские инвесторы, проживающие во всех часовых поясах нашей Родины, могут инвестировать свои средства на биржевом долговом рынке, но ликвидность все равно будет сконцентрирована, скорее всего, лишь в рабочие часы основного финансового центра в Москве.
- Биржа развивает инструменты, связанные с криптовалютными индексами: с 22 сентября торгуются вечные фьючерсы на индексы нескольких криптовалют, доступные квалифицированным инвесторам. Как появление таких высоковолатильных инструментов влияет на распределение ликвидности между срочным, фондовым и долговым рынками?
- Конечно, появление высоковолатильных инструментов перераспределяет ликвидность рынка в пользу срочного сегмента. Но существенного оттока ликвидности с долгового рынка не ожидаем, поскольку целевая аудитория криптофьючерсов – квалифицированные инвесторы с высоким аппетитом к риску – лишь частично пересекается с инвесторами в облигации, там, скорее, больше активных трейдеров по акциям.